來(lái)源：第一財經(jīng)
淄博燒烤出圈，能給當地城投債加分嗎？對于不少城投債投資者來(lái)說(shuō)，如何給淄博燒烤及其可持續性定個(gè)價(jià)，是當前熱鬧表象下值得思考的問(wèn)題。第一財經(jīng)記者注意到，隨著(zhù)燒烤經(jīng)濟火熱，近期部分淄博城投債在二級市場(chǎng)成交有所放量，估值YTM（到期收益率）有所回落。背靠城投債務(wù)全國前三的“網(wǎng)紅”區域——山東省，淄博近年來(lái)經(jīng)濟增速和財政收入表現在省內均處于中等靠上位置，城投有息債務(wù)規模也在全省前六位，尤其非標定融規模位列全省TOP5。
不少機構指出，雖然已有多份文件支持山東化債，但在債務(wù)承壓背景下，近一年內山東城投債到期壓力仍然較大。東方金誠統計顯示，去年下半年以來(lái)，山東省內以城投為主體的商票逾期事件數量最多，結合華安證券統計，其中淄博市占比約有1/7。從發(fā)行情況來(lái)看，Choice數據顯示，今年以來(lái)山東城投發(fā)債數量、融資規模明顯高于去年同期，但發(fā)行成本也明顯提升。其中，淄博市今年發(fā)行城投債10只，票面利率最低4.05%，最高7%。
有資管人士指出，當前山東省經(jīng)濟基本面較為穩固，但區域分化明顯，在尚沒(méi)有實(shí)質(zhì)性違約發(fā)生的情況下，最主要的還是要強化市場(chǎng)信心，降低融資成本。
淄博城投債規模有多大
4月以來(lái)，城投債“21張店03”累計成交3筆近9000萬(wàn)元，明顯高于2月、3月成交量，YTM回落至5.08%以下。3月剛剛上市交易的“23淄新01”也在4月成交4筆，成交金額超過(guò)6.4億元，收益率較發(fā)行之初下行76BP。這符合山東城投債乃至信用債市場(chǎng)的整體趨勢，但城投債分化明顯，“21張店03”“23淄新01”不能代表淄博全部城投債的情況。民生證券統計顯示，上周淄博市城投債仍以12.95BP的利差上行幅度位列全國各地級市榜首，僅次于貴州省六盤(pán)水市（15.16BP）。信用利差是城投債投資的重要參考因素。去年下半年以來(lái)，因為部分逾期事件影響，山東當地城投普遍面臨利差上行壓力，成交量也受到一定影響。其中濰坊市、淄博市等城投債信用利差明顯走闊，且今年年初未隨信用債行情修復，收窄幅度有限。天風(fēng)證券固收分析師孫彬彬認為，上述區域市場(chǎng)認可度出現明顯下降。Choice數據顯示，去年12月山東省1451只存量城投債加權平均利差接近300BP；自2022年下半年以來(lái)，隨著(zhù)輿情影響減弱、國債收益率上行，今年來(lái)山東城投債利差逐漸回落至230BP左右。其中，淄博市城投債加權平均利差回落至331.19BP，僅次于威海位列全省第六。隨著(zhù)淄博燒烤出圈，不少投資者也進(jìn)一步聚焦當地城投債。目前，淄博市有存量債券的發(fā)債城投14家，存量城投債83只；其中地市級城投7家，評級以AA為主。據天風(fēng)證券統計，截至今年2月23日，淄博市城投存量債券余額為648億元，在全省16個(gè)地級市中排在第七位；截至去年年中，淄博市城投有息債務(wù)為1802億元，位列全省第五。其中，淄博市城市資產(chǎn)運營(yíng)集團有限公司（下稱(chēng)“淄博城運”）為該市唯一一家AAA級城投平臺，也是該市最大的發(fā)債主體，實(shí)控人為淄博市財政局；區縣級城投中，臨淄區九合財金控股有限公司、張店區國有資產(chǎn)運營(yíng)公司、臨淄區公有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司等也是重要融資平臺。作為一個(gè)以重化工業(yè)為主的城市，淄博傳統產(chǎn)業(yè)占比在七成左右。業(yè)內普遍認為，此次燒烤經(jīng)濟能否持續，以及能夠多大程度帶動(dòng)當地經(jīng)濟發(fā)展還有待觀(guān)察，但當地主動(dòng)造勢的決心有望提升投資者信心。
投資信心受損背后，是逾期事件頻發(fā)。2022年下半年以來(lái)，山東省內商票逾期事件數量居全國之首，其中淄博市披露商票等債務(wù)逾期的平臺包括沂源宏鼎資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司、臨淄區公有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司、博山區公有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司等。雖然均未發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約，但在債務(wù)滾續難度加大情況下，市場(chǎng)對山東省各地債務(wù)到期的擔憂(yōu)加劇。尤其在非標定融方面，山東的整體融資規模居于全國前列，淄博屬于省內定融大戶(hù)之一。
據天風(fēng)證券統計，2021年以來(lái)山東省共計發(fā)行161款定融產(chǎn)品，位居全國第一。其中，濰坊、濟寧、聊城、淄博、德州位列前五。而YY評級統計的定融數據庫中，截至2022年10月末，264個(gè)定融產(chǎn)品中，122個(gè)是由山東區域內的國有企業(yè)發(fā)行，且大部分為債務(wù)壓力大的地級市區縣城投主體，包括濰坊、濟寧、淄博等下轄區縣。
東方金誠在報告中指出，由于定融產(chǎn)品等非標融資成本高、公開(kāi)程度較差，并且多為區縣級弱城投發(fā)行，在面臨流動(dòng)性風(fēng)險時(shí)可能會(huì )選擇先犧牲定融產(chǎn)品等。目前來(lái)看，受疫情及土地出讓市場(chǎng)較差影響，城投內生現金流下降，疊加定融監管政策趨嚴，部分產(chǎn)品可能難以滾續，違約風(fēng)險上升。“如果一個(gè)地區頻繁出現定融等非標違約，可能會(huì )導致區域陷入‘非標違約發(fā)生—投資者規避—再融資難度上升—非標違約再爆發(fā)’的惡性循環(huán)，區域信用風(fēng)險可能進(jìn)一步上升?！睎|方金誠報告稱(chēng)。以淄博市最大城投平臺淄博城運為例，截至去年年中，該平臺有息債務(wù)余額為450.59億元，其中信用債余額232.6億元，占比51.62%；銀行貸款余額110.43億元，占比24.51%；非銀行金融機構貸款107.56億元，占比23.87%。博山區公有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司29.025億元有息債務(wù)余額中，信用債、銀行貸款、非銀貸款占比分別為43.76%、23.04%、33.20%。事實(shí)上，2022年以來(lái)，各部門(mén)已三度發(fā)文支持山東發(fā)展和債務(wù)化解。遠東資信報告指出，山東省經(jīng)濟實(shí)力和財政實(shí)力居全國靠前水平，但區域債務(wù)規模較大、短期到期規模大，影響市場(chǎng)投資者情緒。遠東資信認為，山東省雖債務(wù)規模較大，但風(fēng)險整體可控。
有資管人士指出，雖然對山東城投債整體信心不減，但當前部分城投債估值收益率過(guò)高，明顯影響投資人配置動(dòng)力。尤其對理財公司等主要配置機構來(lái)說(shuō)，首先考慮到客戶(hù)資產(chǎn)的風(fēng)險，投資意愿會(huì )受到較大影響。以淄博市博山區公有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司“22博山01”為例，盡管該城投債估值收益率（上清所）今年以來(lái)已經(jīng)明顯下滑，但仍高達7.29%，今年1月，該債券估值收益率最高一度超過(guò)7.6%。而剛剛發(fā)行的“23淄新01”上市初期估值收益率就高達7.44%。2022年，山東省多個(gè)地市凈融資同比下降超40%，其中青島市、濟南市、濰坊市、淄博市凈融資同比下降約50%。作為過(guò)去主要的償債方式，再融資受阻進(jìn)一步增加了投資者擔憂(yōu)。不過(guò)，今年以來(lái)，當地融資環(huán)境已經(jīng)有所好轉。從發(fā)行情況來(lái)看，Choice數據顯示，今年以來(lái)山東城投累計發(fā)債約260只，融資額超過(guò)1900億元，數量、融資規模明顯高于去年同期的177只和1467億元，但票面利率最低2.17%，最高7.5%。分化加劇的同時(shí)，平均融資成本進(jìn)一步抬升。其中，淄博市今年發(fā)行城投債10只、融資額65.8億元，超過(guò)去年同期的7只和47億元，票面利率最低4.05%，最高7%。上述資管人士指出，當前山東省經(jīng)濟基本面較為穩固，但區域分化明顯，在尚沒(méi)有實(shí)質(zhì)性違約發(fā)生的情況下，最主要的還是要強化市場(chǎng)信心，讓“網(wǎng)紅”概念收縮至更小的區域，降低城投融資成本。在業(yè)內人士看來(lái)，刺激經(jīng)濟回暖、提升財政收入無(wú)疑是重要基礎，但從以往經(jīng)驗來(lái)看，政府部門(mén)的輿情管理也較為關(guān)鍵。“2023年初，山東省政府開(kāi)展上交所調研、省屬企業(yè)戰略合作、公開(kāi)表態(tài)等系列措施，向市場(chǎng)傳達出省級層面對于經(jīng)濟發(fā)展的決心和債務(wù)問(wèn)題的重視?！睂O彬彬在報告中指出，山東省的債務(wù)化解將更多依靠資產(chǎn)盤(pán)活、資源協(xié)調等自救措施，特殊情況下，省級政府或將對部分地市展開(kāi)化債指導和救助，將債務(wù)風(fēng)險控制在地級市層面。
