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城投債被搶空

“在最近的債券交易市場(chǎng)上，只要有中介掛出高收益城投債的報價(jià)，很快就被搶空?！币晃毁Y深債券業(yè)內人士李雙（化名）透露，“最近市場(chǎng)上的高收益城投債已經(jīng)進(jìn)入‘瘋狂’的狀態(tài)?！?/span>

近期新發(fā)城投債的認購倍數也印證了城投債的“一債難求”。數據顯示，8月15日開(kāi)始發(fā)行的“23津城建SCP051”的認購倍數高達105.09倍，同樣在8月開(kāi)始發(fā)行的“23津城建SCP050”“23津城建SCP053”“23濱建投SCP020”等多只城投債的認購倍數都超過(guò)70倍。此外，嘉善、株洲、青島、孝感等多地城投公司發(fā)行的債券認購倍數都超過(guò)20倍。進(jìn)入9月，城投債的認購熱情不減。

“不少之前資質(zhì)較弱，債務(wù)水平較高地區所發(fā)行的城投債被‘瘋搶’，總結起來(lái)就八個(gè)字：‘中低資質(zhì)、中短久期’?！币晃毁Y深債券研究員說(shuō)。數據顯示，近期新發(fā)債券中，認購倍數前十的均為城投債，其中，有8只為天津的幾家城投公司發(fā)行，還有烏魯木齊、嘉善等地城投公司發(fā)行的債券。高認購倍數城投債多數發(fā)行期限在一年以?xún)?，呈現發(fā)行期限越短，認購倍數越高的特征。

如果說(shuō)認購倍數僅能從側面驗證城投債認購的火熱，那城投債發(fā)行利率的一路下行則再次說(shuō)明投資者對城投債的趨之若鶩。8月中旬以來(lái)，天津城市基礎設施建設投資集團有限公司連發(fā)的幾期超短融創(chuàng )下今年以來(lái)發(fā)行票面利率的新低。8月18日，公司超短期融資債券“23津城建SCP054”票面利率3.3%；8月16日“23津城建SCP052”為3.5%；“23津城建SCP051”為4.5%。與月初對比，票面利率不斷下調，本月初發(fā)行的“23津城建SCP049”票面利率為5.6%，之后的“23津城建SCP050”票面利率為4.5%。

久期投資一位債券投資經(jīng)理通過(guò)一組數據說(shuō)明了城投債利率的下行。1年期、3年期城投債收益率分別由8月初的2.64%、3.27%下降到8月24日的2.44%、2.97%，不到20個(gè)交易日分別下降20BP、30BP。

究竟是誰(shuí)在市場(chǎng)上參與城投債的“搶購”？“銀行、非銀機構都參與其中，幾乎所有的私募基金也都在搶城投債?！?/span>一位公募基金債券基金經(jīng)理透露，“不過(guò)，對于公募基金來(lái)說(shuō)，由于這些城投平臺資質(zhì)較弱，都沒(méi)有進(jìn)入公募債券投資的白名單。但這也并非絕對，如果城投債的認購持續火熱，部分公募可能也會(huì )參與其中?！?/span>

合力化債成效初顯

此前由于資質(zhì)較弱尚未進(jìn)入機構投資白名單的城投債，為何近期卻讓機構投資者趨之若鶩？

“城投債火爆，究其原因還是‘一攬子化債’政策超預期?！崩铍p說(shuō)，“本輪債務(wù)風(fēng)險化解是多方合力，包括各級政府、監管機構以及金融機構都是利益相關(guān)方和深度參與方?！?br/>
7月，高層會(huì )議對地方政府債務(wù)風(fēng)險化解定調：要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險，制定實(shí)施一攬子化債方案。對于城投債市場(chǎng)起到明顯的提振作用。

8月，《國務(wù)院關(guān)于今年以來(lái)預算執行情況的報告》針對防范化解地方政府債務(wù)風(fēng)險提出，制定實(shí)施一攬子化債方案。中央財政積極支持地方做好隱性債務(wù)風(fēng)險化解工作，督促地方統籌各類(lèi)資金、資產(chǎn)、資源和各類(lèi)支持性政策措施，緊盯市縣加大工作力度，妥善化解存量隱性債務(wù)，優(yōu)化期限結構、降低利息負擔，逐步緩釋債務(wù)風(fēng)險。

“相關(guān)政策的推出，最大意義在于緩釋了城投平臺短期的償債風(fēng)險，消解了由于土地收入減少導致的金融機構對平臺償債的擔憂(yōu)，提高了市場(chǎng)對于城投的認可度。而市場(chǎng)認可度的提升又保障了平臺再融資的順暢，短期內形成正反饋?！鄙鲜鼍闷谕顿Y債券投資經(jīng)理說(shuō)。

“周期性債務(wù)置換政策引導或是近期城投債被‘瘋搶’的主要原因?！碧煜嗤额櫥鹪u價(jià)中心一位研究員表示，在高層會(huì )議提出“制定實(shí)施一攬子化債方案”后，城投債短期內違約風(fēng)險下行，較短久期且評級較低的城投債表現較優(yōu)異。此外，機構對城投債的風(fēng)險偏好也有所上升，積極布局信用資質(zhì)相對較弱的高票息城投債，尋找信用下沉機會(huì )。

此外，上述天相投顧基金評價(jià)中心研究員表示，8月下旬以來(lái)，隨著(zhù)債市資金面相對收緊，北上廣深地產(chǎn)調控政策相繼落地，債市也迎來(lái)一定幅度的調整，長(cháng)短端利率均有所上升。而票息相對較高的城投債具有更高的信用利差，在債市調整期則較為抗跌。

藍石資管一位投資經(jīng)理李想（化名）表示，當前市場(chǎng)流動(dòng)性比較充裕，而好資產(chǎn)相對較少，債券市場(chǎng)收益相對較為穩定，安全性也較高。加上近期自上而下的“一攬子化債”政策提振投資者信心，且城投債到目前為止尚未發(fā)生實(shí)質(zhì)違約，是一個(gè)相對安全的投資品種，也因此遭到“瘋搶”。

警惕風(fēng)險

機構投資者一哄而上的城投債是否意味著(zhù)穩賺不賠？

“從投資角度來(lái)看，風(fēng)險還是存在的?！绷硪晃还蓟饌鸾?jīng)理表示，“目前看，中短久期的城投債信用風(fēng)險不大，但存在一定的利率風(fēng)險，尤其是票息在4%至5%的城投債?！?/span>

“化債后，整體減輕了城投的部分償債壓力，但不同區域，甚至同區域中城投企業(yè)的信用風(fēng)險分化仍較為明顯。尤其對于一些債務(wù)較重，而地方財力和地方經(jīng)濟發(fā)展水平較弱的區域而言，部分城投公司可能從事了較多的準經(jīng)營(yíng)或經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)，存在大額對外擔?；蛐磐械确菢苏急容^高的，仍可能發(fā)生信用風(fēng)險，包括非標違約、資產(chǎn)被凍結或執行，甚至發(fā)生‘技術(shù)性違約’等?！?/span>李想說(shuō)。

“雖然化債方案力度較大，但當前部分地方隱性債務(wù)率仍較高，且不同地區的債務(wù)壓力差別較大，需要因地制宜分析?！鄙鲜鎏煜嗤额櫥鹪u價(jià)中心研究員表示，綜合來(lái)看，一些財政自給率相對較弱，隱性債務(wù)率相對較高的地區，旗下一些資質(zhì)較弱的地方政府融資平臺違約風(fēng)險仍然存在。弱地區以及弱資質(zhì)的城投平臺所發(fā)行的城投債其信用違約風(fēng)險一方面體現在債券直接違約所造成的本金損失，另一方面若地方信用風(fēng)險事件突發(fā)，也會(huì )使得這類(lèi)債券信用利差明顯走闊從而造成債券價(jià)格大幅下跌。

上述天相投顧基金評價(jià)中心研究員提醒，在近期化債方案等情緒面的影響下，短期內機構信用下沉情緒較為明顯。但長(cháng)期來(lái)看，債務(wù)置換具有大周期性，情緒面的影響一般不會(huì )持續很久，最終還應回歸到基本面上?？紤]到經(jīng)濟增長(cháng)的恢復情況，當前基建投資仍是經(jīng)濟增長(cháng)的重要抓手。因此，短期內城投風(fēng)險相對可控，但被“瘋搶”的城投債大多具有一定信用下沉特征，后續也存在價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險。

“本輪瘋搶城投債，就是‘城投信仰’回歸的一種體現?！崩钕氡硎?，但縱觀(guān)城投債發(fā)行歷史，同樣存在一種周期性，即隨著(zhù)經(jīng)濟增速的下降，地方穩經(jīng)濟的壓力加大，而城投公司作為地方的基礎設施投融資平臺，承擔了部分社會(huì )責任；但經(jīng)濟企穩后，隨著(zhù)監管政策的趨嚴以及再融資的受限，城投公司償債壓力大幅增加，也易發(fā)生負面事件和信用風(fēng)險。

上述天相投顧基金評價(jià)中心研究員認為，雖然近期“一攬子化債方案”使得城投債違約風(fēng)險得到緩解，但城投債打破政府兜底預期，逐步打破“剛兌”信仰也是早已有之的政策方向。在“開(kāi)正門(mén)，堵偏門(mén)”的大背景下，城投平臺整合與市場(chǎng)化轉型將繼續進(jìn)行，高收益城投債逐步退出歷史舞臺將是必然趨勢。