資訊丨國資并購上市公司，背后有何難點(diǎn)？
今年來(lái)，不少?lài)Y機構“揣著(zhù)”大筆資金在市場(chǎng)上找尋被收購的“獵物”。從A股上市公司的并購數據來(lái)看，近年來(lái)，在上市公司控股式并購中，地方國資機構已然成為大買(mǎi)家。這背后，國資既有通過(guò)并購實(shí)現經(jīng)濟布局優(yōu)化與結構調整的目標，也有迅速并入績(jì)優(yōu)龍頭企業(yè)營(yíng)收報表沖資產(chǎn)規模躍升的訴求。
經(jīng)濟布局優(yōu)化+結構調整
“山東省內某國資今年有30億-50億元規模的并購需求，并購方向為先進(jìn)制造和醫療健康領(lǐng)域，優(yōu)先考慮泛半導體產(chǎn)業(yè)鏈。同時(shí)優(yōu)先考慮上市公司，以及有1億-2億元凈利潤的公司?！边@是近日中國證券報記者收到的一則關(guān)于國資收購需求的信息。今年以來(lái)，一級市場(chǎng)出現不少類(lèi)似國資充當買(mǎi)方的并購消息。
參與該國資收購的張辰（化名）告訴中國證券報記者：“他們比較希望是控股型并購，因為資金投放壓力比較大，因此沒(méi)有企業(yè)遷移落戶(hù)等條件?！彼f(shuō)，除了產(chǎn)業(yè)發(fā)展，該國資大手筆并購的主要目的是希望通過(guò)收購賽道龍頭企業(yè)以合并報表，實(shí)現整個(gè)國資平臺營(yíng)收規模擴張。
“某省級國資集團，七年前總資產(chǎn)700億-800億元，如今超過(guò)8000億元，規模為什么能夠迅速增長(cháng)？靠的就是并購?！绷硪晃粐鴥炔①徺Y深人士表示。
張辰表示，控股式收購是地方國資最希望操作成功的，控股式收購后被收購企業(yè)的營(yíng)收能夠并入國資報表，但如果國資只成為二股東，只能將企業(yè)的利潤并入報表。
“協(xié)議轉讓+放棄表決權”
國資并購仍存難點(diǎn)
即使作為資金實(shí)力雄厚的大買(mǎi)方，國資在并購交易中仍存在不少難點(diǎn)。
“我如果做上市公司賣(mài)方顧問(wèn)，有一個(gè)重要的前提，如果上市公司在并購開(kāi)始接洽后的兩個(gè)星期股價(jià)上漲20%，交易終止。做不好保密，就無(wú)法做好并購?！庇徼F成說(shuō)。
在他看來(lái)，首先，國企的集體層層決策機制，導致并購敏感信息很難保密。在國企，所并購的項目在投資部、財務(wù)部、法務(wù)部、總經(jīng)理辦公會(huì )、黨委會(huì )前置會(huì )、董事會(huì )等走一圈決策流程，項目情況往往無(wú)法保密。
其次，國企收購上市公司存在隱形“溢價(jià)天花板”。一般會(huì )參考上市公司近二十個(gè)交易日均價(jià)，收購價(jià)格不能溢價(jià)超過(guò)20%，最高不能超過(guò)30%。在此邏輯下，企業(yè)為了賣(mài)個(gè)好價(jià)格，股價(jià)低迷期反而不易促成控股型并購交易，因此，未來(lái)二級市場(chǎng)開(kāi)始上行時(shí)，將是控股并購交易回暖的時(shí)機。
最后，國企若收購的是一家市場(chǎng)競爭型企業(yè)，國企的激勵機制是一大弊端，比如逐年控制公司利潤上漲幅度，但實(shí)際情況下該公司可能一年的凈利潤便能達到很高水平。此外，國企收購上市公司存在一定的爆雷風(fēng)險，若國企通過(guò)并購進(jìn)入某行業(yè)恰恰是行業(yè)走下坡路的時(shí)候，國企很難拯救市場(chǎng)競爭型企業(yè)。
與此同時(shí)，基于并購交易的偶發(fā)性和小概率性，在監管趨嚴的形勢下，國資并購也面臨著(zhù)較為嚴苛的宏觀(guān)環(huán)境。
華泰聯(lián)合證券投行并購部執行總經(jīng)理欒宏飛表示，監管趨嚴提高了重組難度。嚴監管常態(tài)化，跨行業(yè)收購被嚴管，“三高”——高承諾、高估值、高商譽(yù)類(lèi)型的重組受到監管高度關(guān)注。同時(shí)，監管對并購重組資產(chǎn)質(zhì)量的審核標準趨同IPO，交易所對非審核類(lèi)的現金類(lèi)重大資產(chǎn)重組在日常監管中逐漸趨向實(shí)質(zhì)性審核。
“2017年左右，A股曾有一段并購熱潮，當時(shí)大部分重組基于市值上升和股價(jià)上升進(jìn)行，但有些案例以業(yè)績(jì)爆雷和經(jīng)營(yíng)不善收場(chǎng)?！睓韬觑w認為，真正成功的并購重組是基于產(chǎn)業(yè)邏輯的重組，而在同一條產(chǎn)業(yè)鏈上，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)是稀缺的，因此決定了高頻次大規模的并購重組可能性較小。
從政策方面來(lái)看，業(yè)內對國資并購市場(chǎng)保持謹慎樂(lè )觀(guān)的態(tài)度。“并購市場(chǎng)會(huì )持續活躍，等下一個(gè)經(jīng)濟周期到來(lái)時(shí)，有可能以產(chǎn)業(yè)并購為主旋律的2.0時(shí)代就來(lái)了?！睓韬觑w說(shuō)。
他認為，首先，新“國九條”提高IPO上市門(mén)檻會(huì )倒逼一級市場(chǎng)投資估值定價(jià)體系回歸到相對合理范圍內，這也會(huì )逐步與并購重組市場(chǎng)趨同；其次，新“國九條”明確鼓勵A股上市公司之間的整合，一些小市值的細分賽道龍頭上市公司，可能會(huì )優(yōu)于其他未上市的公司成為并購標的；此外，有關(guān)部門(mén)對國企市值管理和資本化等要求，也讓國企更有動(dòng)力通過(guò)A股資本市場(chǎng)提高各項指標。